Wo Amazon nicht mitbieten darf

Vor vier Jahren verlor eine Firma über Nacht ihr Geschäft. Heute gewinnt sie Aufträge, um die die größten Konzerne der Welt nicht mitbieten dürfen. Die Geschichte unserer geheimen Position.

Am Morgen des 15. September 2022 hörten in Hallen auf Island und im nordschwedischen Boden zehntausende Maschinen auf, Geld zu verdienen.

Kein Crash, kein Anruf vom Broker wie bei Aschenbrenner, nicht einmal eine schlechte Nachricht im eigentlichen Sinn. Auf der anderen Seite der Welt hatte das Ethereum-Netzwerk ein lange angekündigtes Software-Update vollzogen und kam von dieser Sekunde an ohne Schürfer aus. Das Schürfen von Ethereum, jahrelang das Geschäft ganzer Firmen, existierte einfach nicht mehr.

Für das Unternehmen, dem diese Maschinen gehörten, sah das nach dem Ende aus. Es war als einer der größten börsennotierten Ethereum-Schürfer groß geworden, und sein wichtigstes Werkzeug, rund 38.000 Grafikkarten von NVIDIA, hatte über Nacht keinen Zweck mehr.

Gut zehn Wochen später erschien ChatGPT.

Vier Jahre in vier Bildern.

Du ahnst, worauf das hinausläuft. Es ist die vierte Position aus diesem Sektor, die wir dir seit zwei Briefen schuldig sind: HIVE Digital Technologies, notiert an der Nasdaq und in Toronto. Gebaut wird nicht in Texas, sondern deutlich weiter nördlich. Der jüngste Großkunde ist keine Tech-Firma, sondern eine Telefongesellschaft. Und in Aschenbrenners Aktienbuch stand sie mit 3,4 Millionen Aktien.

Warum ausgerechnet die

Dass HIVE 2022 auf einem Berg Grafikkarten saß, war kein Zufall. Schon im Juli 2021 war das Unternehmen dem Partnernetzwerk von NVIDIA beigetreten und hatte für über 66 Mio. $ Grafikprozessoren in Rechenzentrums-Qualität gekauft, ausdrücklich auch für Cloud-Dienste. Geschürft wurde damit Ethereum, das anders als Bitcoin auf ganz normalen Grafikkarten lief.

Genau darin lag der Unterschied zur restlichen Branche. Bitcoin wird mit Spezialchips geschürft, die eine einzige Rechenoperation beherrschen und für KI vollkommen wertlos sind. Als die Welt anfing, nach GPU-Rechenzentren zu fragen, standen die anderen Miner deshalb mit viel Strom und leeren Händen da. HIVE dagegen hatte die Karten längst im Einsatz, mit Kunden, die dafür bezahlten.

Statt sie abzuschreiben, vermietete das Unternehmen Rechenzeit darauf, an Renderfarmen, Forscher und bald an KI-Firmen. Im Juli 2023 verschwand das Wort “Blockchain” aus dem Firmennamen. Als der Rest der Branche nach dem Bitcoin-Halving 2024 mit dem großen Umbau begann, war HIVE längst fertig.

Vier Jahre später

Am 18. Juni 2026 wurde in Kanada ein Vertrag unterschrieben, der auf den ersten Blick klein wirkt: rund 220 Mio. $ über drei Jahre.

Bell Canada, der größte Telekommunikationskonzern des Landes, stellte Netz und Gebäude. Cohere, Kanadas wichtigstes KI-Unternehmen, liefert die Modelle. Die Server kamen von Hypertec aus Montreal. Und jemand musste 2.304 NVIDIA-Prozessoren der neuesten Generation kaufen, betreiben und die Rechenleistung verkaufen.

Diesen Teil bekam kein Rechenzentrums-Konzern und kein Cloud-Anbieter, sondern die Firma aus Vancouver, die vier Jahre zuvor noch Kryptowährungen geschürft hatte.

Und hier lohnt es sich innezuhalten. Denn die eigentliche Frage ist nicht, warum HIVE diesen Auftrag bekam. Sie lautet, warum Amazon ihn nicht bekommen konnte.

Der Markt, in dem der Preis nicht entscheidet

Stell dir eine Ausschreibung vor, bei der der Weltmarktführer nicht gewinnen kann. Nicht weil er zu teuer ist. Nicht weil sein Produkt schlechter ist. Sondern weil er im falschen Land ansässig ist.

Genau das war hier der Fall, und es ist keine kanadische Eigenart. Amazon, Microsoft und Google betreiben zusammen den größten Teil der weltweiten Rechenleistung, und bei einer wachsenden Zahl von Aufträgen werden sie dennoch ausgeschlossen. Der Grund steht in den Vergabebedingungen: Die Daten müssen im Land bleiben, unter nationalem Recht, unter nationaler Kontrolle. Der Fachbegriff dafür lautet souveräne KI, und er klingt nach Sonntagsrede, bis man in NVIDIAs Quartalsbericht schaut.

Souveräne KI in einem Satz

Rechenleistung, auf die kein ausländisches Gesetz zugreifen kann, weil sie im Land steht und einem Betreiber gehört, der dort ansässig ist.

Denn dort ist er ein Umsatzposten. Im Geschäftsjahr 2026 hat NVIDIA mit souveräner KI über 30 Mrd. $ umgesetzt. Staaten sind damit die am schnellsten wachsende Kundengruppe neben den großen Cloud-Konzernen. Und das erste Land, das NVIDIAs Finanzvorständin als Treiber dieses Wachstums nennt, ist Kanada.

Dahinter steht überall dasselbe Muster. Ein nationaler Fonds wird aufgelegt, ein Telekommunikationskonzern eingebunden, weil er Netze und Gebäude mitbringt, NVIDIA sagt eine Chip-Zuteilung zu, und in die Bedingungen kommt eine Klausel zur Datenhoheit.

Das Entscheidende daran ist, dass es keine technische Entscheidung ist, sondern eine sicherheitspolitische. Man erkennt das am besten daran, wo darüber verhandelt wird. Als Kanadas Minister für künstliche Intelligenz, Evan Solomon, und der deutsche Digitalminister Karsten Wildberger im Februar eine gemeinsame Absichtserklärung zu KI unterzeichneten, taten sie das nicht auf einer Technologiemesse, sondern auf der Münchner Sicherheitskonferenz. Solomon beschreibt das Bündnis als Versuch, “eine Alternative zu den Hyperscalern” aufzubauen. Das ist die Sprache von jemandem, der ein Risiko absichert, nicht von jemandem, der ein Produkt einkauft.

Wie das klingt, wenn beide Seiten nebeneinander sitzen, kann man sich in knapp sechs Minuten ansehen. NVIDIA-Chef Jensen Huang im Mai auf dem World Governments Summit, im Gespräch mit dem KI-Minister der Vereinigten Arabischen Emirate:

Solche Beschlüsse werden kaum wieder rückgängig gemacht. Sie überleben Regierungswechsel, weil kein Nachfolger als derjenige dastehen will, der die nationale Rechenleistung wieder ins Ausland gegeben hat.

Was das für dich bedeutet

Normalerweise gewinnt bei Rechenleistung, wer am größten ist: bessere Einkaufspreise für Chips, bessere Stromtarife, Fixkosten auf mehr Kunden verteilt. Deshalb teilen sich drei, vier Konzerne diesen Markt.

Sobald die Rechenleistung aber im Land stehen und einem inländischen Betreiber gehören muss, zählt dieser Vorteil nicht mehr. Der Wettbewerb ist dann nicht mehr weltweit, sondern national, und national sieht das Feld dünn aus. Wer im richtigen Land bereits Standorte, Personal und Erfahrung mit großen GPU-Beständen hat, konkurriert nicht mit Amazon, sondern mit zwei oder drei inländischen Anbietern.

Für dich als Anleger ist das eine ungewöhnliche Wette. Du setzt nicht darauf, dass ein Kleiner die Großen schlägt. Du setzt darauf, dass die Großen gar nicht erst antreten dürfen. Das ist unsere Lesart, ausdrücklich eine Einschätzung und keine Anlageempfehlung im Einzelfall.

Was HIVE daraus macht

Zurück zu dem Vertrag, mit dem diese Geschichte weitergeht. Ein Detail daraus verrät, wie knapp Rechenleistung inzwischen ist: Kalkuliert hatte HIVE mit 2,20 $ je Chipstunde, unterschrieben wurde zu 2,90 $. Wer 32 Prozent über der eigenen Planung verkauft, hat etwas, das andere dringend brauchen. Zum Vergleich bringt ein Bitcoin-Rechner derselben Firma im Schnitt 12 Cent in der Stunde.

Das erklärt auch, warum das Unternehmen im vergangenen Geschäftsjahr 2.139 Bitcoin aus der Firmenkasse direkt in neue Maschinen gesteckt hat, statt sie liegen zu lassen.

Du musst uns diese Einschätzung nicht glauben. Du kannst zusehen, was Profis mit ihrem Geld tun. Ein Rechenzentrum bezahlt sich nicht aus dem laufenden Geschäft: Halle, Stromanschluss, Kühlung und die Grafikkarten müssen finanziert sein, lange bevor der erste Kunde eine Rechnung bekommt. Also holt HIVE sich das Geld am Kapitalmarkt, im April und im Juni zusammen 245 Mio. $, ausdrücklich für den Bau von Rechenzentren und den Kauf von Grafikkarten, Laufzeit bis 2031, Zinssatz null.

Solche Anleihen lassen sich später in Aktien tauschen, und darin steckt der eigentliche Beleg: Im April durften die Investoren ab 2,57 $ je Aktie tauschen, im Juni erst ab 4,83 $. Der Einstiegspreis hat sich in zehn Wochen fast verdoppelt, und das Geld kam trotzdem.

Dazu die Aktionärsliste. Citadel Advisors meldete der US-Börsenaufsicht zum 31. März gut 3,1 Millionen HIVE-Aktien, genau die Adresse, die vier Monate später Aschenbrenners gesamtes Aktienbuch in einer einzigen Transaktion übernahm. Der Käufer, der am 30. Juli zugriff, war hier also längst investiert. Am selben Tag schloss die Aktie 17 Prozent höher. Frühere Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse, und bei diesem Titel gilt das in beide Richtungen: In den vergangenen zwölf Monaten lag der Kurs zwischen 1,73 und 7,84 $.

Northstar

Der entscheidende Schritt steht allerdings noch bevor, und an ihm hängt diese Position.

Im Mai hat HIVE im Großraum Toronto rund 25 Acres Land gekauft. Entscheidend ist nicht das Grundstück, sondern was daran hängt: eine Stromzuteilung über 320 Megawatt. Daraus soll die Northstar AI Factory werden, ausgelegt auf über 100.000 Chips, veranschlagt mit 3,5 Mrd. CAD. Der Standort liegt im Korridor zwischen der Universität Toronto und dem Ingenieurs-Standort Waterloo, aus dem Kanadas KI-Fachkräfte kommen. Erwarteter Jahresumsatz laut Unternehmen: rund 360 Mio. $, mehr als der gesamte Konzern zuletzt erlöst hat. Beim Termin ist HIVE zuletzt vorsichtiger geworden: Die Mitteilung im Mai nannte die zweite Hälfte 2027, die Präsentation im Juni das erste Halbjahr 2028.

Das Rechenzentrum auf Spitzbergen aus der Animationsserie Pantheon. Von Northstar gibt es noch kein Bild, gebaut wird erst. Bild: Pantheon (AMC).

Was schiefgehen kann

• Die neuen Standorte sind noch nicht finanziert. Das Kapital dafür muss noch kommen, und es wird die bestehenden Anteile verwässern. Dass HIVE dieses Geld derzeit zu null Prozent Zinsen bekommt, lesen wir allerdings als Vertrauensvorschuss des Kapitalmarkts, für das Unternehmen wie für die Branche.

• Souveränität ist ein zweischneidiges Schwert. Dasselbe Argument, das amerikanische Konzerne aus Kanada heraushält, kann HIVE aus anderen Ländern heraushalten.

• Das KI-Geschäft ist noch klein. 19,5 von 297,8 Mio. $ Jahresumsatz, der Rest kommt aus dem zyklischen Bitcoin-Mining. Entscheidend ist für uns trotzdem, dass die Cloud bereits läuft, so klein sie ist. HIVE betreibt die Rechenzentren dafür selbst. Zu beweisen ist damit nur noch, ob das auch in größerem Maßstab funktioniert.

Einordnung

Am 18. August legt HIVE Quartalszahlen vor. Die großen Zahlen darin blicken zurück und kommen fast vollständig aus dem Bitcoin-Mining, vom Bell-Vertrag kann nichts enthalten sein. Worauf es wirklich ankommt, ist der Fahrplan für das KI-Geschäft, und der ist ehrgeizig: Bis Ende dieses Jahres will HIVE die Zahl der betriebenen Chips von rund 5.500 auf rund 11.000 verdoppeln und den wiederkehrenden Jahresumsatz von heute 35 auf über 200 Mio. $ heben. Bis Ende 2028 sollen es 660 Mio. $ sein.

Das sind Ziele, keine Verträge, und zwischen ihnen und den 19,5 Mio. $ des vergangenen Jahres liegt Faktor 34. Genau daran wird sich diese Position entscheiden, nicht am Bitcoin-Kurs eines Sommerquartals.

Ob der Markt das eingepreist hat, bezweifeln wir. HIVE läuft in den Kurslisten weiter unter den Krypto-Minern, und solange der Umsatz überwiegend von dort kommt, ist das nachvollziehbar. Wir halten es trotzdem für die falsche Schublade: Bewertet wird ein Geschäft, das HIVE gerade verlässt. Im nächsten Brief stellen wir das Unternehmen den anderen börsennotierten Firmen der KI-Infrastruktur gegenüber, mit einer Kennzahl, die sich vergleichen lässt: was ein Megawatt Rechenleistung an der Börse kostet.

Warum wir die KI-Entwicklung in drei Wellen einteilen, liest du in unserem Whitepaper “Das Infrastruktur-Jahrzehnt” auf kreidler.capital/alpha.

Bis zum nächsten Brief,
Bruno & Matteo

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_{Quellen
Zeitpunkt des Ethereum-Merge (15.09.2022) aus öffentlichen Netzwerkdaten; Veröffentlichung von ChatGPT am 30.11.2022. Unternehmensmitteilungen von HIVE Digital Technologies: 01.07.2021 (NVIDIA-Partnernetzwerk, GPU-Kauf über 66 Mio. $), 18.05.2026 (Landerwerb Großraum Toronto), 02.06.2026 (Jahreszahlen, Vertragspreise), 18.06.2026 (Vertrag mit Bell AI Fabric für Cohere), 14.07.2026 (Abschluss der Wandelanleihe). Umsatz von NVIDIA mit souveräner KI und die genannten Länder: NVIDIA-Quartalsbericht und Analystenkonferenz zum vierten Quartal des Geschäftsjahres 2026, 25.02.2026. Gemeinsame Absichtserklärung Kanada und Deutschland: Mitteilung der kanadischen Regierung vom 14.02.2026, unterzeichnet auf der Münchner Sicherheitskonferenz. Zitat von Evan Solomon: Pressekonferenz beim Web Summit in Vancouver am 12.05.2026. Eingebetteter Ausschnitt vom World Governments Summit, veröffentlicht am 30.05.2026 auf dem Kanal des Veranstalters. Nationale Programme: Canadian Sovereign AI Compute Strategy sowie Regierungsangaben zu den Programmen Frankreichs und Saudi-Arabiens. Aktionärsstruktur: eigene Auswertung der 13F-Meldungen von Citadel Advisors, Millennium Management und Two Sigma Investments zum 31.03.2026. Geschäftsbericht Form 10-K zum 31.03.2026. Stundensatz-Vergleich: Frank Holmes, TheStreet Roundtable, 29.07.2026. Kurs- und Marktdaten zum 05.08.2026.}

_{Transparenz und Pflichtangaben}

_{Verfasser: Matteo Kreidler und Bruno Kreidler, Kreidler Capital GmbH. Fertiggestellt am 08.08.2026, 13:55 Uhr.}

_{Interessenkonflikte: Das genannte Unternehmen HIVE Digital Technologies ist zum Zeitpunkt der Veröffentlichung Bestandteil des KREIDLER ONE Portfolios (Auszug, Stand 08.08.2026, nicht die gesamte Zusammensetzung). Die weiteren in diesem Brief genannten Unternehmen Amazon, Microsoft, Alphabet (Google), NVIDIA, Bell Canada und Cohere sind nicht Bestandteil des KREIDLER ONE Portfolios. Die Kreidler Capital GmbH entwickelt die Strategie und berät den Reference Portfolio Advisor des Zertifikats laufend zur Zusammensetzung des Portfolios; die Entscheidung zur Umsetzung der Anlagevorschläge liegt bei der UBS. Matteo und Bruno Kreidler sind mit eigenem Geld in KREIDLER ONE investiert und profitieren von dessen Wertentwicklung. Nettopositionen von mehr als 0,5 % am Kapital eines der genannten Unternehmen bestehen nicht.}

_{Dieser Artikel ist eine Werbemitteilung und stellt keine Anlageberatung, keine Anlageempfehlung im Einzelfall und kein Angebot dar. Er gibt unsere Einschätzung zum Zeitpunkt der Veröffentlichung wieder. Maßgeblich sind allein die Produktunterlagen der UBS (Basisinformationsblatt und Endgültige Bedingungen). Frühere Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse. Die Kreidler Capital GmbH handelt als vertraglich gebundener Vermittler gemäß § 3 Abs. 2 WpIG ausschließlich für Rechnung und unter der Haftung der Reitelshöfer Vermögensmanagement GmbH.}